2.3 电池片：2020年供需动态边际变化显著好于2019年, 头部产能毛利率有望重返20%以上
由于单晶PERC电池片产能在2019年的集中释放，其产品价格从今年2月中旬以来一路下跌，但单晶硅片产能不足，使市场实际PERC电池片供应有限，上半年价格跌幅尚可控。下半年产能过剩加剧，叠加隆基、晶科等单晶硅片产能释放，7-8月PERC电池片价格加速下跌，叠加硅片价格坚挺，双重夹击下电池片进入龙头微利时代，预计业内部分扩产规划将被延缓。另一方面，PERC电池片虽未形成寡头，但头部产能与边际产能均已拉开明显差距，亏损状态下的边际产能（二线+技改）或有部分考虑退出：
头部产能品质溢价明显（主要因高转化效率+产品一致性高），2019年7-8月单晶PERC电池片价格上限与下限价差明显扩大；
高效率摊薄非硅成本，进一步扩大盈利能力差距，测算8-10月二线或技改产能已处于负毛利状态，与头部产能毛利率差距可达10pct以上。
2020年已公布的计划新增产能仅20GW左右，同时考虑非头部企业的扩产项目中20%延缓或取消，边际产能退出10-20GW，则2019-2020年PERC电池片年底产能预计分别达到120-130GW、140-150GW，2020年内有效供给预计达到130-140GW，可支撑市场份额提升至85-90%（考虑终端140GW需求及1.1容配比），单晶PERC电池片总有效供给不足以覆盖下游全部需求。此外，上一章中我们提到单晶硅片产能释放可支撑2020年市场份额提升至90%左右，高于单晶PERC电池片，即单晶硅片相对PERC电池片供给紧缺程度将大幅缓解甚至反转。
基于以上分析，我们认为2020年单晶PERC电池片盈利有复苏要求，预计头部产能毛利率回升至20%以上：
下游：当前价格水平下多晶产业链利润微薄，甚至接近亏损现金流。随着2020年单晶硅片降价及PERC电池效率进一步提升，多晶将继续丢失市场份额，单晶下游需求扩大，电池片供需格局改善。
上游：2020年大量单晶硅片新产能释放后，硅片预计降价15-20%；
PERC电池片总供给不足以覆盖下游全部需求，且单晶硅片与PERC电池片供需地位反转，故PERC电池片价格可能修复，即使价格不上涨也大概率不会100%传导硅片价格降幅；
头部产能2020年PERC电池片量产平均效率预计站上22.5%，较2019年提高约0.6pct，进一步摊薄硅片及非硅成本；
假设高品质PERC电池片2020年价格0.85-0.95元/W，二线产能价差0.05元/W左右，预计头部产能毛利率20-25%，而二线技改产能毛利率仅5-10%。
2.4 硅料：新增供给有限并迎来单晶硅片投产高峰，高质量单晶料供需维持紧平衡
根据多晶硅企业最新产能动态统计，预计2020年国内多晶硅总产量达到50万吨。4Q19行业平均单晶料占比已提升至65%，假设2020年进一步提升至70%左右，则全年单晶料产量约35万吨，与2019H2年化27.2万吨产量相比，单晶料供给增速达到26%左右。
根据硅业分会统计，截止10月底暂未恢复正常生产的企业包括新特能源、国电晶阳和内蒙东立，预计11月份恢复正常运行。下半年新增产能：新疆大全4A项目于9月份投产，预计年底前达产7万吨/年。截止8月底东方希望一期5万吨/年已达产70%，预计年底可100%达产。预计2019年底国内多晶硅有效产能达到53.78万吨/年，考虑企业正常检修减产，预计2020年国内产量供给达到50万吨左右。
考虑金刚线细化、硅片薄片化、转化率提升导致的单W硅耗量下降，基于85%单晶需求占比、1.1容配比、140GW全球新增装机需求的假设，预计2020年单晶料需求达到35万吨，与2019H2年化需求量27.7万吨相比，单晶料需求增速约29%。
50-55um金刚线2018年已有小批量出货，预计2020年成为主流，线径细化将减少硅片切割损耗。电池双面化后，背面全铝覆盖改为局部铝栅格，薄片化难度降低，预计厚度160-170um的硅片将有部分出货量，薄片化将减少单片硅耗。PERC电池片量产效率预计站上22.5%，较2019年提高0.6pct左右，进一步摊薄单瓦硅耗。
我们预计2020全年多晶硅致密料均价基本平稳，铸锭料价格或有所下调。
基于以上测算，单晶料的有效供给量与需求增速基本匹配。
根据多晶硅供应商产能现金成本排序，2020年140GW新增装机与合计约43万吨多晶硅需求对应的边际产能现金成本约6万元/吨，该成本为菜花料与致密料综合，考虑13%增值税后对应平均售价约6.8万元/吨。当前菜花料与致密料价格分别为5.9/7.4万元/吨，考虑致密料65-70%占比，则加权平均价格约6.6-6.9万元/吨，与2020年测算价格水平基本一致。
