02
硅料长单背后价格分歧凸显
目前光伏上游的现状就是下游不停扩产，上游硅料订单不断。
虽然中环率先公告硅片降价，但硅料似乎并不买账，大全能源近期公告连续大单，可见上游硅料有多么抢手。
10月26日，大全能源公告与某客户签订了43．2万吨的采购框架合同，预测金额高达1308．96亿元（含税）；11月3日，大全能源公告已与某客户签订《多晶硅采购合作协议》，约定合同期间供应5．76万吨太阳能级多晶硅特级免洗单晶用料，预计含税收入约146．96亿元；
硅料订单再刷新纪录。
从采购量和供货时长来看，大全能源新签的订单均已超过9月晶科能源向通威股份签下的38．28万吨订单（彼时订单总金额预计1033．56亿元）且供货订单为期4年，而10月底预计超千亿的合同约定日期则是2023年初－2028年底，跨度长达6年，目前是今年年内最大硅料长单。
但是面对大全能源的连续大长单，市场的反应似乎并不强烈，推测主要在于对价格的质疑。大全能源估算订单超1300亿的核心是按照PVInfolink今年10月20日最新公布的多晶硅致密料均价30．30万元／吨（含税）测算。
然而实际订单金额可能不及预期。首先是此大单的“实际采购价格采取月度议价方式，会随市场波动”。市场观点则认为，订单金额若按照同家机构发布的6年内硅料预测，均价14．60万元／吨（含税）测算，预计采购金额应该在630．72亿元。而实际上由于这个采购合同的时间周期长达6年，硅料价格变动，确实存在非常大的不确定性。
硅料厂商与市场产生了较大的预期差，也反应双方对于“硅价”的博弈。
03
优势变劣势，大全能源难逃周期
从公司今年三季报来看，大全能源全年业绩不会差。今年营收大增的原因，主要是硅料供求关系持续紧张，加上其年初新增产能释放，2022年前三季度硅料销售量价齐升，完成多晶硅产量10．01万吨，实现销量10．95万吨，进而实现业绩显著增长。预计今年四季度产量为3－3．2万吨，全年总产量将达到13－13．2万吨，基本在预期之内。
而且公司无论是资产质量还是盈利质量，目前来看都相当完美。
根据三季报来看，首先从资产端来看，公司流动资产占总资产69％，且流动资产中63％都是现金，资产的流动性相当好，也是公司2022年确实赚到钱了，三季度经营性现金流达到93．85亿，比前九年赚的还多；而且更重要的是公司不会存在压货的情况，三季度存货仅5．73亿，也侧面体现出硅料的需求高涨。
其次从公司盈利质量来看，三季度归母净利润基本与扣非归母一样多，在150亿左右。一方面产能释放，另一方面硅料价格暴涨。而且无论从PE（TTM）仅7倍，还是PEG低到仅有0．03倍，大全能源都属于相对低估的状态
但二级市场貌似对大全能源的业绩高增并不买账。公司股价在今年7月5日77．19元／股触阶段性顶后，就开始随大盘回调直到10月12日盘中触底至46．73元／股，三个多月时间股价跌去了30元。实际上，从市场预期角度来看，今年年中市场已经对公司全年的业绩有了一波预期，目前股价不及预期的核心还是市场对中短期硅料价格回落风险的担忧。
从供给视角来看，大全能源的“优势”也正在变成“劣势”。
总而言之，硅料供需失衡这种极端的市场情况不可能一直存在。市场预计，2022年下半年硅料价格仍将维持高位。但到2023年，随着硅料厂商的产能大幅释放，上游硅料和硅片的价格回落的预期逐渐增加，甚至短期过度扩产将导致过剩。这是简单的微观经济原理，供需将保持长期均衡，硅料必将实现供需平衡，一旦硅料供给过剩，受影响最大的莫过于硅料巨头中硅料业务“最纯”的大全能源，原本的业务优势将带来巨大的存货跌价风险。
到时候硅料是否会变的无人问津，存货堆积，最后含泪折价甩卖？
本文作者 ｜ 刘超然 来源 ｜ 英才商业
原文标题:疯狂的“石头”
