投资要点：
市场煤价上涨预计带动公司22 年吨售价同比涨幅超25%，预计22 年煤炭板块实现归母净利润约为42.05 亿元。截至2021 年11 月底，公司煤炭核定产能达4600 万吨/年，权益产能为4564 万吨/年。预计2022 年当地3500 大卡煤炭市场价和2021 年下半年预计价格持平，即528 元/吨;综合考虑价差之后，2022 年公司煤炭综合售价约236 元/吨，同比涨幅约25.10%，预计2022 年煤炭板块实现归母净利润为42.05 亿元。
能耗双控致使电解铝供需紧平衡，公司自产煤叠加自备电厂供电凸显成本优势。公司电解铝业务可维持盈利约19 亿元规模。截至2020 年底，建成产能4283 万吨/年，增量空间约为220 万吨/年。另外受“能耗双控”限电影响，预计电解铝价格易涨难跌，公司基本不受限电影响;且公司自备电厂，成本控制好;预计2022 年电解铝售价与 2021 年预测持平约为17230 元/吨，公司电解铝业务利润维持在19 亿元左右。根据2018 年年报，国电投集团于2018 年承诺，待青铜峡铝业和黄河鑫业(合计产能103 万吨)电解铝资产达到资产注入条件，预计在5 年内注入上市公司，届时权益产能增幅约227%。
布局新能源业务，打开公司成长空间。公司共有在产、在建、待建及规划中新能源发电装机容量578 万千瓦。其中目前已有98.45 万千瓦装机并网发电，在建装机容量为110 万千瓦。我们预计2021-2022 年公司新增风电和光伏新能源装机容量为20 和184.13 万千瓦，新增装机对应的利用小时数分别为900 和1364 小时。基于公司2021-2022 年新能源新增投资额9.09 和143.07 亿元，2021-2022 年预计将给公司分别带来约2.27 亿元和4.28 亿元的税后净利润增量。
盈利预测与评级。考虑到煤炭价格上涨、电解铝价格高弹性，新能源运营未来产能规模可期，我们上调公司2021-2022 年EPS 预测由 1.51 元、1.85 元至2.41、3.38 元，并新增2023年EPS预测为3.43元。预计煤炭业务板块22年归母净利润为42.05 亿元，给予8XPE;预计电解铝业务板块22 年利润为18.61 亿元，给予10XPE;预计新能源业务板块22 年归母净利润约4.28 亿元，给予17 XPE;公司22 年目标市值为594 亿元，较2021 年12月14 日收盘市值306 亿元还有90%以上的上升空间。公司兼具高弹性、低估值和高成长性，因此强调原有评级，继续给予“买入”评级。
风险提示：需求下滑叠加保供限价或“能耗双控”政策加码导致煤炭和电解铝价格下跌;新能源机组项目进度低于预期。
