长江电力(600900)点评：年度业绩平稳增长年中分红重视股息回报

事件：公司发布2025年度业绩快报。2025年，公司实现利润总额413.24亿元，同比增加24.62亿元，增长6.34%;归属于上市公司股东的净利润341.67亿元，同比增加16.71亿元，增长5.14%;基本每股收益1.3964元/股，同比增加0.0683元/股，增长5.14%。公司业绩符合预期。

四季度发电量同比大幅提高，秋汛保障26年开年发电量。2025年，乌东德水库来水总量约1051.35亿立方米，较上年同期偏枯6.44%;三峡水库来水总量约3962.68亿立方米，较上年同期偏丰5.93%。2025年，公司境内所属六座梯级电站总发电量约3071.94亿千瓦时，较上年同期增长3.82%。其中，第四季度公司境内所属六座梯级电站总发电量约720.68亿千瓦时，较上年同期增长19.93%。四季度同比增幅较大的影响下，公司2025年全年发电量有稳健的增长。分电站来看，4Q25乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝、三峡、葛洲坝分别实现发电量72.71、132、139.89、71.97、256.95、47.16亿千瓦时，分别同比-14.16%、-5.5%、+6.81%、+6.35%、+78.78%、+38.15%。汛末受华西秋雨影响，三峡水库迎来多次密集涨水过程，最大洪峰流量42500立方米每秒。三峡电站和葛洲坝电站同比发电量增幅尤其明显，其余电站除乌东德和白鹤滩是同比下降外，均实现了发电量的同比增长。

蓄能仍在高位，25秋汛带来的丰沛蓄水保障后续电量。截至2025年10月24日，三峡水库蓄至正常蓄水位175米，纳入联合调度的长江流域58座控制性水库死水位以上蓄水量1081亿立方米，再次突破“千亿”，创历史新高。为枯水期补水提供了有效保障。截至2026年1月13日，三峡的水位为170.76米，同比去年+1.96米，丰沛蓄水为26年开年的发电量打下基础。

26年财务费用和折旧到期将带来成本显著下降。2025年前三季度公司财务费用71.61亿，较去年同期同比下降15.33%。公司带息债务和融资利率同步下降，截至2025年9月末公司带息债务2887亿，较去年同期下降3.20%。同时公司也一直在进行高成本债务置换，上半年公司发行的超短期融资券和中期票据票面利率在1.41%-2.16%，财务费用的持续压降说明公司压降置换效果显著。2026年三峡大坝相关机组折旧到期，对应折旧成本将不再计提，直接带动长江电力营业成本下降。成本端的刚性缩减将转化为利润端的增量空间，为长江电力带来确定性的业绩增厚与盈利能力提升。

派发25年中期股利，大股东增持显示长期发展的信心。在16-20年期间，公司承诺每股现金分红不低于0.65元，实际每年均超额分红;21-25年承诺分红比例不低于当年净利润的70%，公司24年分发红利每股0.943元(含税)，对应股息率为3.45%。同时公司公告派发25年中期利润每10股2.1元(含税)，分红频次的提高和分红的稳定增长都彰显公司对于股东回报的重视。8月公司公告控股股东三峡集团计划在未来12个月内通过二级市场增持公司股份，增持金额40-80亿，不设置固定价格区间，显示公司对于自身未来长期发展的信心。截至2025年12月9日，公司控股股东及一致行动人合计持股比例由52.58%增加至53.00%，充分体现大股东对于未来长江电力发展的信心。

盈利预测与评级：考虑到25年乌东德、白鹤滩来水，我们下调对公司2025-2027的归母净利润至341.67、365.74、391.33亿元(下调前为355.61、387.04、412.89亿元)，公司当前股价对应PE为20、18、17倍，按照2026年1月13日的股价、及预计25年公司实现的每股收益计算，公司2025年的分红收益率达到3.58%，考虑到公司水电资产稀缺，26年财务费用下降折旧到期带来成本下降，红利价值显著，维持“买入”评级。

风险提示：来水情况弱于预期的风险，电价波动风险