中国神华(601088)：25年煤电产销量小幅下降继续看好能源龙头一体化优势

来源：广发证券股份有限公司

时间：2026-01-23 10:01:20

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核心观点：煤炭业务：25年产量小幅下降1.7%，其中Q4同比下降5.7%。根据经营数据公告，25年公司商品煤产量和销量分别为3.32亿吨/4.31亿吨，同比分别-1.7%/-6.4%，其中Q4产销量分别为8120万吨/1.14亿吨，同比分别

核心观点：

煤炭业务：25年产量小幅下降1.7%，其中Q4同比下降5.7%。根据经营数据公告，25年公司商品煤产量和销量分别为3.32亿吨/4.31亿吨，同比分别-1.7%/-6.4%，其中Q4产销量分别为8120万吨/1.14亿吨，同比分别-5.7%/-0.2%，环比分别-5.0%/+2.5%。25年公司产量基本稳健，销量回落主要受煤价下跌影响。

运输业务：25年铁路周转量略有增长，其中Q4同比上升2.1%。25年公司自有铁路运输周转量3130亿吨公里，同比+0.3%，其中Q4周转量789亿吨公里，同比+2.1%，环比-3.0%;黄骅港和天津煤码头装船量分别为2.17亿吨/4460万吨，同比分别+1.2%/+1.4%;航运货运量和周转量分别为1.11亿吨/1149亿吨公里，同比分别-14.3%/-23.1%。

铁路和港口运量增速高于煤炭产销量。

发电业务：25年发电量下降3.8%，其中Q4同比回升1.2%。25年公司发电量2202亿度，同比-3.8%，其中Q4发电量为573亿度，同比和环比分别+1.2%/-10.5%。根据12月底电力业务相关公告，公司下半年投运多台机组，其中北海二期项目4号机组和清远二期项目3号机组12月已通过168小时试运行，有望为26年贡献增量。

盈利预测与投资建议：拟收购集团资产，将进一步提升一体化优势、以及盈利和分红能力。根据关联交易报告书(草案)，公司计划收购国家能源集团持有的12项资产，合计交易对价1336亿元，将进一步提升公司运营能力。一方面，公司将新增煤炭产能1.9亿吨以上，以及新疆、内蒙多项在建和规划矿井;另一方面，新增国源电力、内蒙建投等多项煤电、煤化及运销资产。暂不考虑本次注入，按中国企业会计准则，预计25-27年归母净利润分别为523、548和575亿元，维持公司A股合理价值46.85人民币元/股，H股合理价值45.80港元/股的观点不变，维持公司A、H股“买入”评级。

风险提示。需求低于预期，收购资产利润和现金流贡献低于预期，在建项目建设投产需要时间等。