政策“红线”与市场“高限”

一、非需求拉动的超预期上涨，透支了商品价值

煤焦市场突变始于山西“5·22”重大煤矿事故!接着煤矿安全监管全面趋严，煤炭产量眼睁睁地断崖式下滑，山西省连续三个月产量同比下降30%-35%，结果就是炼焦煤供给结构性紧缺，驱动焦煤、焦炭价格疯狂飙涨：低硫主焦煤累计上涨超1200元/吨，临汾主焦煤价格最高触及2720元/吨，其他品种也悉数上涨800-1000元。焦炭在国庆节前完成五轮提涨累计上调450元/吨。

焦煤价格上涨的核心逻辑并不是需求有多好，而是供给端短期内大幅缩减造成的“短缺”。在炼焦煤占比接近30%的山西省，焦煤主要矿区吕梁、晋中、长治等地区，煤矿大面积停产和限产，焦煤产量收缩对焦煤的边际冲击被显著放大。

煤焦价格的高歌猛进，主要发生在7-9月期间，彼时钢厂盈利率还维持在30%左右，煤焦价格上涨，钢厂尚可接受，到了9月之后钢材需求也未见明显好转，钢厂盈利率大幅下滑，“金九银十”的旺季预期，却是肉眼可见的成色暗淡。目前钢厂盈利处于近年来最低水平。幻想煤焦价格再高，还会被钢厂接纳，有点盲目乐观。

深陷泥潭的钢铁行业，本来就是严重的产能过剩，国家对钢铁的产业政策是压减产量，淘汰落后，提高存量资产效益。但煤焦价格的大幅上涨，成为钢铁盈利大幅下降的重要推手。煤焦涨价加剧了钢铁需求端负反馈压力不断积聚，煤焦钢链条“上游强势、下游失血”的矛盾愈加突出。目前超九成钢铁企业在亏损的泥潭里苦苦挣扎。二、产业链“失衡”不可持续，国家政策终于出手

煤炭产量的巨幅下降，不仅影响到产业链的健康运行，甚至关乎到部分产煤省区的经济发展和国计民生。9月中旬，国家发改委、国家能源局、国家矿山安监局联合印发通知，部署煤炭稳产保供工作，要求各产煤省区和煤炭企业在确保安全的前提下，全力做好稳产保供，积极稳妥推进煤矿复产达产，加快联合试运转煤矿验收，推动煤炭产量平稳回升，并适时释放煤炭产能储备。同期，山西省召开电煤保供工作推进会，要求统筹好安全和生产，全力保障煤炭稳定供应。

政策基调的转变具有双重含义：一方面，“在确保安全的前提下”的定调未变，安全监管仍将常态化进行，表外产量清退不可逆;另一方面，保供要求明确落地，意味着前期“一刀切”式、无期限停产的状态将被修正，煤矿复产验收有望提速，产量合理回升的方向已经确立。

这就是“政策红线”：不能再以抓安全为由，无故延长煤矿停产、限产期限。

这也是“价格高限”：政策出台，煤焦价格上涨的势头被遏制。

9月中旬后，政策变化供给回升预期升温，“复产不复量”、“开工不达产”的现实约束将得到松绑，供需格局呈现“短缺——紧平衡——宽松”的梯度转化。

政策影响显效，9月中旬，煤焦价格顺势下调。近日山西临汾低硫主焦精煤(S0.5%、G85)再降100元/吨至2250元/吨，9月中旬以来累计下跌370元/吨;陕西延安气煤下调50元/吨至1350元/吨;山西文水中硫焦煤下调100元至2330元/吨，自9月17日以来累计下调250元/吨。焦炭价格第一轮降价落地，第二轮提降在路上。

这意味着煤焦钢链条的利润失衡态势要做重新分配：上游煤矿与焦化环节享受涨价带来的高红利告一段落。钢厂持续亏损的态势，将得到改观。

三、供给回升对冲需求疲弱，驱使煤焦价格合理回归

1、短期——政策落地期：保供政策出台改变了市场单边上涨的供给预期，叠加钢厂亏损、需求疲弱，煤焦价格高位合理回归，也符合政策预期和市场态势，前期涨幅过大的品种存在明显的估值修正需求。

2、中期——供需再平衡期：供给端产量约束力在减弱，炼焦煤结构性紧缺态势会逐渐缓解;但到年底阶段，安全压力增大，不排除12月中下旬，焦煤供应还会略有不足，市场价格小幅回稳。但价格中枢也难以回到“5.22”事故前的水平。

后期关注，一是，蒙古国焦煤进口量对国内焦煤补充的影响，9月份甘其毛都日通车数明显下降，但蒙古国政府推动煤炭出口1.0亿吨的目标没有变，后期日通车数量会逐步上升;二是，钢铁生产及利润状况，铁水日产目前233万吨，周环比继续回落，10月份钢铁利润不佳，钢厂检修范围还在扩大，铁水日产继续承压运行，煤焦刚需还在弱化。总体看，煤焦价格还要看焦煤供给的改善程度和钢铁市场的景气度的双重影响。